上市公司股權結構對企業價值影響研究

基本信息

副題名

國際經驗與中國實踐

外文題名

論文作者

吳壽康著

導師

陳漓高指導

學科專業

世界經濟

學位級別

博士論文

學位授予單位

南開大學

學位授予時間

2007

關鍵字

上市公司股權結構企業價值公司治理

館藏號

F276.6

館藏目錄

2009\F276.6\35

中文摘要

全球經濟一體化帶來了範圍更為廣泛、程度更為深遠的競爭，這種競爭不僅體現在國家與國家之間的競爭，更體現在作為微觀經濟主體的企業與企業之間的競爭。股權結構和公司治理結構是否能支撐企業價值擴展是影響企業競爭力的關鍵因素之一。如何認識我國股權結構的共性和個性?如何把這種認識和“國退民進”改革戰略和現代企業制度建設掛鈎?股權結構和公司治理結構之間的聯繫在哪裡?股權結構對企業價值影響的傳導機制是什麼?如何發揮作用?如何正確評價國內現有有關股權結構和企業價值研究文獻的缺陷?如果採用定量方式研究，我國上市公司股權結構對企業價值是否有顯著影響?股權分置改革是彌補我國證券市場制度缺陷的重大舉措，是股權結構改善的重大進步，如何在全流通的新環境下研究股權結構對企業價值的影響及其機制?所有這些問題的回答構成了本文的行文線索和研究意義之所在。本文第一章重點介紹了研究背景和選題依據、研究目的和意義。第二章是國內外文獻綜述，得到的結論是國外學者在股權結構對企業價值影響的分析上並沒有得到一致的結論，正相關、負相關、曲線相關和不相關的結論都有。同樣，起步很晚的國內學者在中國上市公司股權結構對企業價值影響的研究上也沒有得到一致的結論。第三章是理論基礎分析，首先，本文具有一定理論開創性地研究了股權結構和公司治理結構之間的理論關係，接著分析了前者到後者的四種傳導機制。公司治理理論包含股權結構研究，而前者具有四大理論基礎，分別是基於古典新經濟學的管家理論，基於信息經濟學的委託代理理論，基於契約經濟學的不完全契約理論，基於契約經濟學和產權經濟學的利益相關者理論，其中，居主流地位的是委託代理理論。第四章是國內外股權結構比較的實務研究，由於經濟等多方面因素的不同，不同國家上市公司的股權結構具有不同成因，呈現出不同特點和模式，最有代表性的是德日模式、英美模式和東亞模式。國際比較給予我們的啟示之一是一股獨大並非中國上市公司股權結構獨一無二的特徵，之二是包括法律體系、生產要素市場和產品市場等在內的外部環境很重要。我國股權結構具有如下特點和問題：股權高度集中；政府主導型股權結構，國有股“一股獨大”；法人和機構投資者發展滯後；大股東侵占中小股東和上市公司利益；公司治理功能較弱。第五章是股權結構對企業價值影響的實證分析。本文發現國內現有研究成果具有“股權分類不徹底、股東持股比例計算方法不合理、ROE度量企業價值不合理”等三大缺陷。本文統計方法的實證分析結果表明：(1)無論在所有行業樣本還是競爭性行業樣本中，隨著第一大股東持股比例的增加，即控股程度越來越高，托賓Q代表的企業價值先增加，然後下降，在15-25%的分散控股和25-51%的相對控股區間，企業價值達到最大。(2)無論是所有行業樣本還是競爭性行業樣本，國有企業和私營產權控股企業的企業價值最高，國家股控股企業在競爭性行業中的企業價值表現要比在所有行業中表現差，這表明國家資本應該退出競爭性行業，但在非競爭性行業可控股。私營產權控股在競爭性行業中的企業價值達到最大，不僅好於其他類型控股股東的價值表現，也要好於其自身在所有行業中的價值貢獻。本文的計量模型結論與統計結論基本一致，第一大股東持股比例和企業價值呈先遞增而後遞減的倒U形態，說明對於我國目前上市公司的企業價值來說，控股股東持股比例需要適度；私營產權控股股東對企業價值的正面影響要比國家股控股股東和國有企業控股股東顯著很多。第六章運用動態分析法對股權分置改革後的全流通新環境中股權結構對企業價值的影響做了再研究，結論表明傳導機製得到顯著改善，有利於提升企業價值。對於絕對控股型股權結構，在關係國計民生的非競爭性行業中，需要保持國家股和國有企業股的絕對控股地位；在競爭性行業中，國家股、國有企業股應逐步減持給機構、法人股東，即應堅持“國退民進”的產權改革戰略。對於相對控股型股權結構，股改後公司控制權市場被激活可能引發相對控股的大股東之間發生控制權爭奪戰，相對控股地位的大股東具有獲得控制權實現利益侵占的動機，避免這種可能後果的方法是加大外部環境改善的力度。第七章改善股權結構及其對企業價值影響的對策建議主要包括：繼續堅定不移地實施“國退民進”戰略，積極發展機構投資者，培養潛在大股東；保護外部股東和完善中小投資者保護制度；引入市值考核機制；適當引入管理層和職工持股計畫。本文的重要創新之處在於：找到國內現有研究文獻的共同缺陷並加以克服，力求採用創新性指標量化股權結構對企業價值的影響；對以往判斷模糊的股權結構和公司治理結構之間的理論關係做了開創性探討；在動態分析視野下，對股權分置改革完成後的全流通新環境下股權結構對企業價值的影響做了再研究；把“國退民進”改革戰略、融資格局改善等重大巨觀政策，中小投資者保護機制、市值考核、解決大股東占款等微觀政策一同引入到“股權結構-企業價值”的分析框架內，指出中國產權改革、公司治理和證券市場前進的出路

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