經濟學的米勒定理
早期的“MM理論”(“無關論”)包括如下三個重要結論:
2、
資本結構與公司價值無關。“MM理論”認為,對股票上市公司而言,在完善的資本市場條件下,資本向高收益公司自由地流動,最終會使不同
資本結構的公司價值相等。例如A公司沒有負債時,
財務風險較低,
投資收益率也較高,而B公司負債較多,財務風險較大,股價也較低,那么其股東可能出售其股票,轉而購買A公司的股票,以追求較高的投資回報,這種追求高收益的
資本流動短期內看會造成A公司股價上漲、B公司股票下跌,但從長期來看,當投資者發現以較高的股價投資A公司的收益還不及投資B公司的收益時,情況卻會相反,從而導致A公司
股票價值下跌而B公司股票價格上升。因此,“MM理論”認為,若以
股票市價總值來衡量公司價值,那么公司的
資本結構與公司價值無關。
3、如果籌資決策與
投資決策分離,那么公司的
股利政策與公司價值無關。“MM理論”認為,公司價值完全由公司資產的獲利能力或
投資組合決定,
股息與
保留盈餘之間的分配比例不影響公司價值,因為股息支付雖能暫時提高
股票市價,但公司必須為此而擴大籌資,這樣會使企業資金成本提高和
財務風險上升,從而引起公司股價下跌,兩者將會相互抵銷。因此,米勒認為,
股息政策僅能反映目前收入與未來期望收入的關係,其本身並不能決定股票市價或公司價值,這一論斷與傳統財務理論也是大相逕庭的。
“MM理論”的前提是完善的資本市場和資本的自由流動,不考慮
公司所得稅,然而現實中不存在完善的資本市場,且還有許多阻礙
資本流動的因素,尤其是所得稅對各個公司而言都是存在的,因此,米勒等人後來又對“MM理論”進行了一定的修正,他們認為:考慮所得稅因素後,儘管
股權資金成本會隨
負債比率的提高而上升,但上升速度卻會慢於負債比率的提高,因此,修正後的“MM理論”認為,在考慮所得稅後,公司使用的負債越高,其加權平均成本就越低,公司收益乃至價值就越高,這就是修正後的“MM理論”,又稱
資本結構與
資本成本、公司價值的相關論(簡稱“相關論”)。
按照修正後的“MM理論”,公司的
最佳資本結構是100%的負債,但這種情形在現代社會顯然不合理,因此,後來有些學者引入
市場均衡理論和
代理成本、財務桔據成本(因償債能力不足而導致的直接和間接損失)等因素,對“MM理論”進一步加以完善。首先是斯蒂格利茲(Stiglitz)等人將
市場均衡理論(Market Equilibrium)引入
資本結構研究,他們認為,提高公司
負債比率,會使公司
財務風險上升,
破產風險加大,從而迫使公司不選擇最大
負債率(100%)的籌資方案而選擇次優籌資方案;另一方面,隨著公司負債比率的上升,債權人因承受更大的風險而要求更高的利率回報,從而導致負債成本上升,籌資難度加大,這樣也會限制公司過度負債。在此之後,又有一些學者將
代理成本、財務拮据成本等理論引入
資本結構研究,結論是:當公司
負債比率達到某一界限之前(如50%),舉債的減稅收益將大大超過
股權資金成本上升的損失,隨著負債比率的升高,舉債的減稅收益與股權資金成本的增加將呈現此消彼長的關係,超過此點後,財務桔據成本和代理成本會上升,在達到另一個峰值時(如80%),舉債減稅的
邊際收益正好被負債提高的損失(包括
股本成本、財務桔據成本、代理成本的提高)所抵銷,超過此峰值後,負債提高的損失將超過舉債的減稅收益。因此,
資本結構與公司價值相關,但也不是負債越高越好,從而使資本結構理論更趨完善。
米勒教授所提出的
資本結構理論儘管有一定的前提和假設條件,但對於開拓人們的視野,推動資本結構理論乃至投資理論的研究,引導人們從動態的角度把握資本結構與
資本成本、公司價值之間的關係以及
股利政策與公司價值之間的關係,具有十分重大的意義,因此,“MM理論”被西方經濟學界稱之為一次“革命性變革”和“整個現代企業資本結構理論的奠基石”。正如瑞典皇家科學院在對米勒、夏普(Sharpe)、馬克維茲(MarkowitZ)三人(後兩人亦為財務經濟學家)授予諾貝爾經濟學獎時的聲明中所說:米勒在財務經濟學方面的開創性工作,對企業財務理論貢獻重大,獲獎乃實至名歸;聲明又說:米勒參與革新企業財務守則,將之從一系列鬆散的規則轉化成可儘量擴大
股東價值的守則,影響深遠。米勒生前曾多次到我國香港訪問講學,尤其是在
亞洲金融風暴時期的精彩演講,給人們留下了深刻的印象。正因為如此,香港《情報》在評論米勒逝世的訊息時說:“巨星隕落,影響長存”。
微電子的米勒定理
米勒定理(Miller effect)是在
微電子學中,反相放大電路中,輸入與輸出之間的分布
電容或寄生電容由於
放大器的放大作用,其等效到輸入端的電容值會擴大1+K倍,其中K是該級放大電路電壓放大倍數。雖然一般密勒效應指的是
電容的放大,但是任何輸入與其它高放大節之間的阻抗也能夠通過密勒效應改變
放大器的輸入阻抗。