匯改重啟

概述

這符合我們之前強調的人民幣匯率將在6月底之前重啟升值的觀點。官方的措辭是“進一步推進人民幣匯率形成機制改革，增強人民幣匯率彈性”。這意味著什麼、會帶來怎樣的影響呢？

官方的措辭首先應當被解讀為傳遞了一個重要信號：人民幣匯率將更具彈性，而不是人民幣匯率將大幅重估。人民銀行的新聞稿強調了“參考一籃子貨幣”和“繼續按照已公布的外匯市場匯率浮動區間，對人民幣匯率浮動進行動態管理和調節”。

關於具體如何啟動匯改、一籃子貨幣的構成和權重是什麼、人民幣匯率調節的步伐等諸多細節問題，人民銀行並未披露。我們從新聞稿中可以解讀出以下幾點：

（1）人民幣兌美元匯率不會進行一次性升值，甚至不會出現很多市場評論人士期待的2-3%的象徵性重估。

（2）人民幣的升值幅度將會是溫和的。

（3）人民幣兌美元匯率將包括雙向變動的風險，波動幅度將有所擴大（但幅度仍會得到控制，以降低對出口企業帶來的風險）。

我們對人民幣匯率的預測

預計，人民幣兌美元匯率將出現明顯變動，最有可能的形式是在少有變動的交易中間價的基礎上有明顯升值，幅度仍不會超過0.5%的每日交易區間。

雖然人民幣將參考未公開的一籃子貨幣，並且人民幣兌美元匯率將隨著時間的推移而存在雙向變動的風險，但我們預計至少在初始階段，人民幣將相對美元走強。在目前的環境下，只有對美元明顯升值才可能緩解來自國際上的壓力、減少短期內貿易保護主義的威脅。

我們認為未來人民幣不會相對美元大幅升值，尤其是考慮到歐元已經相對美元大幅貶值（見圖1和圖2）、並且預計將繼續對美元（和人民幣）進一步貶值。

匯率調整帶來的影響

在討論人民幣匯率彈性增強和升值所帶來的諸多深遠影響時，我們需要保持冷靜、牢記匯率變動的幅度將是溫和的。

當然，宣布人民幣匯改重啟將減輕眼下來自國際上的壓力，從而降低了中國主要貿易夥伴針對中國商品立刻採取貿易保護主義措施的風險。但是，未來幾個月中國將如何並且以多快的步伐調整人民幣匯率尚不清楚，而這樣的步伐是否足以消除未來的國際壓力也需拭目以待。

與此同時，政府有可能面臨來自於國內利益集團的壓力，尤其是如果今年晚些時候國內需求和外部需求的增長雙雙放緩的話。由於人民幣升值有助於抑制通脹，其他緊縮政策可能會被進一步推遲。我們預計未來幾個月內將不會加息。但是如果今年下半年通脹進一步上升的話，年內加息的可能性仍無法排除。

人民幣相對美元升值3-4%（如果假設其他雙邊匯率不出現調整的話，則按貿易加權的有效匯率也將升值相同的幅度）對中國出口和整體經濟的影響將很有限（我們預計2010年中國出口額將增長18%）。從方向性來說，它將會帶來以下影響：

（1）如果出口企業能夠將按美元計的成本增加轉嫁到更高的產品價格，那么出口需求將會降低；如果出口企業無法轉嫁成本，那么其利潤率將會受到擠壓。這兩種情況將有助於抑制未來出口部門產能的擴張。

（2）由於升值使得進口商品相對於本國商品更加便宜，中國的進口將會增加，從而有助於降低外貿順差。

（3）通過降低進口商品價格，並且通過降低外貿順差從而減少國內流動性，匯率升值將有助於抑制通脹。