點心債

香港人把粵式點心的概念挪用到金融市場上，創造出“點心債”這一可愛的專有名詞，用來指稱近年興起的香港離岸人民幣債券。

同粵式點心頗受茶客青睞一樣，自從2007年國家開發銀行首發這種以人民幣定價、人民幣結算的債券以來，所有的點心債都獲超額認購，被一搶而空。

基本介紹

• 中文名：點心債
• 特點：港式點心頗受茶客青睞一樣
• 實質：近年興起的香港離岸人民幣債券
• 對象：香港人

簡介

香港人把粵式點心的概念挪用到金融市場上，創造出“點心債”這一可愛的專有名詞，用來指稱近年興起的香港離岸人民幣債券。

同粵式點心頗受茶客青睞一樣，自從2007年國家開發銀行首發這種以人民幣定價、人民幣結算的債券以來，所有的點心債都獲超額認購，被一搶而空。

香港居民每天還只能兌換兩萬元人民幣，因此不少不懂得網上交易的老街坊，需要一大早便在銀行門外排上長隊，以便換匯買債。當年國開行的首發債券，在香港這個債券並不流行的市場，卻也吸引了大量的散戶，銀行門口出現了排長龍買債的盛況。

最新資訊

受到中國新領導人宣示推動人民幣國際化和市場化，11月份點心債（離岸人民幣債券）大獲激勵，發債金額攀升至四個月來的新高點。

11月在香港發行的點心債金額倍增至人民幣45億元，創下7月份接近人民幣67億元發行量以來的最高金額。行情主要受到首創置業發債帶動，該公司股價今年來估計漲了92%。

在新領導班底宣示開放經濟下，人民幣兌美元匯率近來衝上19年高點，借貸成本降至八個月低點，企業也擴大發行點心債。

明年3月即將接任總理的李克強上周表示，推動匯率自由化；而中共總書記習近平則在當選演說中明白表示，將進一步開放經濟。

點心債

在香港，銀行的定期與活期存款利率均非常低，如何讓自己的錢存在銀行里，又能保值，一直是港人理財的首要考慮。當年許多港人受到銀行職員的蠱惑，購買了被稱為“雷曼迷你債券”的衍生品，結果損失慘重，也可見香港民間對於保值產品的需求有多迫切。

2007年7月其實是股市的泡沫期，港股直通車方興未艾，媒體號召大家買股票。但這並不妨礙港人對人民幣債券的熱捧。一些上了年紀的香港居民，不熟悉股票投資，只求大半生的儲蓄資金能有一個較好的保值場所，在銀行存款不保值的情況下，人民幣債券起到了很好的替代作用——大家都看好人民幣升值趨勢，且國開行的3%債券年利率也高於幾乎所有的銀行存款。

香港人知道國開行的並不多，但很多人知道，中國內地的銀行基本上是國有，在信用上幾乎等同於國債，再加上投資門檻低，普通居民也能買得起，因此這些債券在香港很容易獲得普通居民的認同。

相反，由於人民幣債券當時還是試水性質，許多機構投資者一開始並不看好它的長遠發展。一些購買了該債券的機構投資者對筆者說，“上頭有任務，當作是對中央政府的一種支持。”從國開行債最終的認購情況來看，機構與散戶各分一半份額，也體現出機構的認購併不如散戶踴躍。

頗具諷刺意義的是，自2009年以來，隨著人民幣升值趨勢的加速，以及美國實施量化寬鬆導致的全球低利率環境，香港的機構投資者與普通散戶開始“爭搶”人民幣債券。由於機構吃進的量大，往往在路演階段便足以吞下所有的債券發行規模，債券發行人也懶得多發針對散戶的債券，因此真正“流入民間”的份額極低。

也正是在這個階段，“點心債”一詞誕生了，並開始在投資界流傳。2010年10月9日，有港媒引述渣打銀行的一份研究報告，提到“點心債”一詞，是它最初見諸報端的記錄。自此，它便與熊貓債、武士債、洋基債一樣，成為香港金融俗語。

一位從事債券交易多年的老交易員認為這個詞很形象。他說：“從息率回報來看，這些債券稱不上吸引人，因此你也只能當它吃點心。更主要的是，每次有公司發行人民幣債券，基本上都供不應求，機構的胃口很大，這些債券規模就跟點心一樣，一口就沒了，你想多買也沒有。”

從當年的政治任務，到如今好吃但不夠吃的點心，機構投資者對於人民幣債券的態度轉變很大。

價值

當年國開行的人民幣債券早已到期，但點心債市場已開始急速發展，且仍然供不應求。事實上，自2007年以來，點心債的發展獲得長足的進步。即便是在發生金融海嘯的2008年，總發行額也超過120億元人民幣，到2010年，全年發行額則突破了350億元，短短兩年間已經增加了近兩倍以上。2011年截至4月底，已總共發行了185億元的人民幣債券，估計不用多久便可超越去年358億元的發債規模。

但正如上述交易員所述，坦率地說，點心債的息率並沒有什麼特別吸引之處。除了今年1月由中國春天百貨推出的點心債票面息率達到5.25%之外，其他大部分點心債息率僅在2%至3%之間。考慮到大多數發債主體的信用評級並不優良，這種息率與海外類似的債券相比，並無明顯優勢。

點心債之所以受歡迎，人民幣升值預期還是主要推動力。海外投資者普遍認為，人民幣被嚴重低估，因此人民幣債券是升值資產。各大國際投行的研究報告均認為，人民幣將持續升值，儘管各家預測幅度不一，但平均數在5%左右。在升值之外，再加約3%的息率，投資者的整體回報有望在8%之上。

點心債受歡迎的另一個原因是供求不平衡。當前境外人民幣產品供應極度不足，與飆升迅速的海外人民幣存款形成了強烈的反差。筆者粗略統計，當前市場上尚未到期的點心債規模約800億，平均每筆融資規模僅10億元人民幣左右，對於大型機構投資者而言，完全是“迷你型”債券。

另一方面，金管局已披露的人民幣存款規模則已超過4500億元，是點心債規模的數倍以上。這些資金顯然不會滿足於香港銀行業接近零利率的回報，而會四處尋找投資工具，在這種情況下，點心債被搶購一空便不難理解。

難成大事

過多人民幣存款追求過少投資工具的饑渴狀態至少近年內無法得到緩解。一個重要的原因是人民幣國際化的步伐只會越來越快，境外人民幣的存款量將會出現爆發式增長：2004年2月，香港的人民幣存款僅8.9億元；到2009年5月中國宣布實施貿易結算試驗之前，香港人民幣存款已升至530億元。在實施人民幣貿易結算之後，中國在2010年7月宣布擴大貿易結算試點範圍前，香港的人民幣存款則驟升至1036億；隨後，在大面積擴大人民幣結算範圍後，人民幣存款在2010年底飆升至3149.38億元……

就筆者了解，目前機構對點心債仍然饑渴無限，但由於機構們大多打算持有這些債券到期，因此二級市場的成交並不活躍。跟股票不同，點心債主要是通過OTC市場交易。一些從事點心債交易的投行人士向筆者透露，該市場的今年3月每日成交額約為2億元人民幣左右。情況到4、5月似乎有所好轉，但仍無法同其他亞洲債券相比。

“點心”為何無法發展成為大餐？這一問題由於涉及許多政策及歷史問題，簡單來說，“點心”在起步階段的發展瓶頸仍主要是中國政策的不明朗。迄今為止，海外發行點心債的主體仍然以銀行為主，或是較有資質的外資企業，中國內地的民營企業仍然較少。其中一個主要原因是，關於這些從海外融得的人民幣資金如何回流至內地，目前尚未出台統一政策，影響了資金回流的順暢。而國有金融機構由於在資質上占據優勢，因此資金回流獲批的可能性更高。

可以預計，在相當長的時間內，點心債仍然難以發展成為投資者的大餐。儘管點心債還只是“點心”規模，不可忽略的是，這個市場已成為香港離岸人民幣市場的重要組成部分，並且是人民幣國際化的一個重要風向標。

幾乎所有的“點心債”都沒有評級，但這並不妨礙其受到追捧。今年上半年已發行“點心債”427億元，超過去年全年發行量。摩根大通亞洲區投資銀行副主席兼中國投資銀行CEO方方近日向《第一財經日報》記者表示，由於票面利率低，大部分企業願意發行“點心債”，但規模仍然不夠大，一般介於10億~15億元之間。正因如此，財政部近日將到港發行200億元人民幣國債頗受市場關注。

中銀國際主管固定收益研究的王衛博士則向本報記者表示，除財政部外，還有包括國開行、中行、建行和工行等金融機構，準備今年下半年到港發行“點心債”。在這種環境下，還在管道中的企業“點心債”可能會出現銷售“空間受擠壓”的問題。

香港金融管理局高級顧問、中國人民銀行金融市場司原司長穆懷朋稱，目前香港人民幣債券市場上未到期餘額為1400億元；交通銀行首席經濟學家連平在同一場合預測，到2013年底人民幣債券餘額將達到2500億~3000億元，人民幣債券將成為香港債券市場的重要組成部分，“點心債”將成為“大餐債”。

除了上述發債模式，香港還有可換股債券、“內保外債”等發債模式。所謂“內保外債”，指在香港有子公司的企業，以內地母公司擔保，子公司進行境外發債，將發債募集資金直接投到海外，繞開內地對發債資金回流的監管。

去年12月，瑞安房地產發行了首隻合成式人民幣債券。之後“領銜主演”的幾乎都是缺錢的房地產企業，其債券票面息率也高於純粹的“點心債”。但與內地高達30%的融資成本相比，低於10%的票面息率仍算相宜。

值得一提的是，在到港發債募集資金的大潮中，內地銀行等金融機構身影頻現。據一位債券發售銀行家透露，內地銀行頻頻通過發行人民幣存款證（CD）進行募集資金，這種方式類似於銀團貸款，不需要發行公司債而要準備的發行檔案、條款和路演等，同時由於銀行債屬於可投資級別，投資者認購更為踴躍。穆懷朋透露，截至今年8月5日，已有12家銀行在港發行69筆人民幣存款證，募集資金372.7億元人民幣。

離岸市場對“點心債”的熱情有所降溫

香港市場正成為不少中國企業的應許之地。2013年，眾多房地產企業紛紛前往香港融資，債券融資是其中的主要方式。據數據公司DEALOGIC統計，中國房地產企業今年在國際市場合計發行了總值近108億美元的美元計價債券，創紀錄水平，遠超去年全年。而在“點心債”方面，數據顯示，今年至5月份共有8家中國房地產企業發行了“點心債”，合計發債額達到人民幣122億元；去年全年則只有2家房地產企業發行了“點心債”，合計32億元。不過，離岸市場對“點心債”的熱情近日已有所降溫。據國外媒體援引兩份銷售檔案報導，寶龍地產及花樣年控股兩家中型中國房地產開發商，已成功發行合計“點心債”18億元，然而，兩者此次的超額認購情況並沒有像早先其他房地產企業“點心債”般熱烈，反映投資者對這類債券的認購意欲已有所下降。寶龍地產的銷售檔案顯示，該公司已發行總值人民幣8億元的3年期點心債，按票面值平價發行，票息及實際收益率均是9.50%，與初步指導息率一致。接近該交易的訊息人士稱，寶龍地產該批債券合計獲人民幣18億元的認購額，即超額認購1.25倍，主要分配予私人銀行客戶，所占比例高達64%。花樣年控股的銷售檔案顯示，花樣年控股則發行總值人民幣10億元的3年期點心債，按票面值平價發行，票息及實際收益率均是7.875%，略低於約8%的初步指導息率。接近該交易的訊息人士稱，花樣年控股的點心債合計獲超過人民幣30億元的認購額，即超額認購2倍，主要分配予私人銀行客戶及基金，分別占39%及38%。市場人士表示，今年以來中國房地產企業頻繁發債募資，且定價越顯進取，這也影響了認購反應及二級市場表現，再加上中國4月份70個城市平均房價仍上漲，引發市場憂慮中國政府或會再推行針對房地產市場的巨觀調控政策。他補充，寶龍地產及花樣年控股的規模也遠較佳兆業、綠城中國等小，其地產項目僅局限於少數省市，這也影響投資者的認購意願。