投資性滯脹

內容摘要

通貨膨脹成因日趨複雜。而關注目前的投資膨脹，是判斷年前經濟走勢的重要指針。此輪投資膨脹過後，極有可能導致年底前的全面通貨膨脹。

問題的提出

當前，以美國為首，各國政府紛紛向市場注入大量的流動性。09年3月，全球出現股市、房市回暖現象，引發了關於全球金融危機走向的討論。

其中，經濟學界最負盛名的華裔經濟學家鄒至莊教授，用貨幣學派的公式（Mv=PY）解讀中國的通貨膨脹，說明從超額貨幣發行到通貨膨脹浮現有2-3年的時間滯後，如果在這2-3年中，實際產出由於超額貨幣的刺激而提高了，超額貨幣就會自行消化在新增產出之中。這個公式支持了凱恩斯的適度通脹理論，也提出了“適度”的衡量標準，即預期的實際產出。如果把8%的增長目標設定為預期產出的下限，把工業增加值的增長12%設定為上限，廣義貨幣（M2）的適度增長區間應為8-12%。即使再把政府投資也設定為預期產出，連續數月25%以上的貨幣增長也超過了“適度”的標準，結論是：通貨膨脹已經事實上存在了。

市場流動性加大

三大流向

商品交易市場

特別是流向消費物價指數“籃子”里的商品，引發令人擔憂的惡性通貨膨脹。

但是在現代巨觀經濟中，超額貨幣還有另外兩個流向。

國際商品市場

流入國際市場的貨幣不僅不會引發國內通貨膨脹，反而會置換實體經濟的商品或生產資料進入本土經濟，等於增加了本土經濟的實際產出。所以，每流出一個貨幣單位就能消化兩個單位的超額貨幣。從這個角度看貨幣輸出，超額貨幣和預期產出之間就增加了一個新變數。

資產交易市場

流入資產交易市場的貨幣會導致資產價格膨脹，但資產溢價通常不會被視為通貨膨脹，反而會放大財富效應，使超額貨幣消化在資產價格膨脹之中。資產溢價越高，對超額貨幣的吸收量就越大，資產泡沫就成為投資人揮之不去的身影。從這個角度看投資品市場，超額貨幣和預期產出之間也增加了一個新變數。

作用機理

超額貨幣的發行雖可解燃眉之急，卻是覆水難收，積重難返，這就需要有容納超額貨幣的市場——於是先有出口，後有股市，再有房地產，這三個領域相繼成為吸納超額貨幣的蓄水池，掩蓋了長期存在的高通脹。

出口、股市、房市共同構成為超額貨幣的三大蓄水池，在出口急劇下降的現階段，股市和房市還要分攤原來由出口所承擔的貨幣份額，從而使超額貨幣驅動股市和房市在互動中走高。所以我在年初講：“上半年買股，下半年買房”。現在看來，股市房市的“通貨膨脹”比預期來得更生猛，預計還將在互動中持續走高。資產交易市場中的“通貨膨脹”是在實體經濟下滑時發生的，這是一種新型的滯脹，可定義為“投資性滯脹”，即實體經濟成長的停滯與資產價格的膨脹。這種新型滯脹與CPI代表的通貨緊縮並存，因為超額貨幣的發行會在通貨緊縮時加速，從而在投資市場中演繹了一個新的“三高”：高通脹驅動高股價帶動高房價。和實體經濟中的“三高”不同，這是虛擬經濟中新的“三高”，但源頭都是超額貨幣的發行即高通脹。