匯率資產組合分析法的模型
下面我們將對資產組合模型加以描述並分析其動態調整過程。
假設金融市場中只有三種不能完全替代的資產,本國貨幣(M),它不產生利息;本國債券(B),它帶來國內利率i,外國債券(F),帶來利率i * 。則投資者的總財富為:
W=M+B+SF (1)
式中S為匯率(直接標價值)。
從貨幣市場(2)看,貨幣供給是政府控制的外生變數,貨幣需求則是本國利率、外國利率的減函式和資產總量的增函式。這就是說本國貨幣的需求隨著i和i*的提高而減少,隨資產總量的增加而增加。
從本國債券市場(3)看,本國債券供給量是由政府控制的外生變數,本國債券需求是本國利率和資產總量的增函式,外國利率的減函式。
從外國債券市場(4)看,外國債券的供給是通過經常賬戶的盈餘獲得的,在此,我們假定短期內經常賬戶不發生變動,因此,它是一個外生的固定值。外國債券的需求是本國利率的減函式,是外國利率和資產總量的增函式。
當(2)、(3)、(4)同時成立時,表明資產市場達到了總體平衡。如下圖所示:

圖中,橫坐標表示國內利率,縱坐標表示匯率,M0M0 、B0B0 、F0F0 分別表示本國貨幣、國內債券與外國債券的供求關係,它們的交點E0 表示資產市場達到總體平衡,i0 和so 為此時的均衡利率和均衡匯率。圖中的M0M0 線的斜率為正,B0B0 線和F0F0 線的斜率為負。
首先讓我先來分析一下貨幣衝擊在短期內對匯率的影響,如上面的圖所示。當貨幣供給量增加,使M0M0 線移至M1M1 線時,在i0 、S0 下,貨幣市場存在貨幣超額供給導致本國相對利率下降。投資者立即做出反應,減少其本國貨幣的持有比例,造成對本國債券和外國債券的超額需求,使得B0B0 線移至B1B1 、F0F0 移至F1F1 。這又導致外匯匯率上升,當相對利率和匯率分別達到新的平衡狀態時,整個金融市場又處於新的平衡點E1 。
以上分析的是短期匯率的決定。下面讓我們來分析一下貨幣衝擊在長期對匯率的影響。在某一特定的時點上,當匯率和利率達到均衡時,經常賬戶可能為順差,也可能為逆差。在浮動匯率制度和政府不干預外匯市場的情況下,經常賬戶的順差(逆差)意味著資本賬戶的逆差(順差),同時又意味著外幣資產存量的增加(減少),這反過來又影響到匯率,使本幣形成對匯率升值(貶值)。這種不斷的反饋過程,對匯率產生不間斷的影響,從而形成對匯率的動態調節,直到外幣資產存量不再增加(減少),即經常賬戶差額為零。
當經濟在短期平衡位置存在經常賬戶赤字或盈餘時,由短期平衡向長期平衡的調整機制就體現為經常賬戶差額與匯率互相作用的動態反饋機制。例如,經常賬戶逆差時,會造成本幣匯率下浮,而本幣匯率的下浮又會影響到經常賬戶的變動,這種反饋過程將會持續進行。長期平衡能否達到,關鍵在於本幣匯率變動能否增加(減少)經常賬戶盈餘,這意味著要符合馬歇爾一勒納條件。當這一條件滿足時,經濟的動態調整必然會實現經常賬戶平衡,此時經濟處於長期平衡狀態,調整結束。
從以上的分析中我們可以看到,資產組合理論較之以前各種匯率模型更加完整和全面。在分析中引入了風險收益、經常項目差額和財富等重要因素。這使得該理論更具現實意義。但是對它的實證檢驗卻較為困難,原因之一是模型中的變數難以度量,某些變數的粗略估計有可能扭曲了其它變數對匯率決定所起的真實作用。另外,變數之間的自相關也是影響檢驗結果的重要原因。