剛性泡沫

“剛性泡沫”是一個新辭彙，意指受到政策等非經濟因素支撐的經濟泡沫。按照金德爾伯格的說法，泡沫是基本面不健全的商業事業，伴隨著高度的投機性。任何一個泡沫的特徵都是資產價格的快速上漲和之後的快速下跌。如果資產價格快速上漲不是源於基本面的改善，那么就是基於投資者自我實現的預期。投資者相信價格將繼續上漲，不斷買入並真的推動價格上漲，從而形成泡沫。泡沫無論是在事前，還是在事後都很難判斷。泡沫形成的一個前提條件是大多數參與者不認為身處泡沫中。開始的時候大家不參與資產的交易，但隨著資產價格的上漲，理性的投資者按照更新預期的做法，對價格進一步上升的預期的接受程度會越來越強。以日本過去的二三十年為例，所有日本人都不相信泡沫的存在，認為房地產價格的下降只是上漲過程中的調整。

概念解讀

中國經濟的“剛性泡沫”會破滅嗎？“剛性泡沫”是一個新辭彙，意指受到政策等非經濟因素支撐的經濟泡沫。近來，有學者指出剛性泡沫將不斷加劇未來的中國經濟風險，問題很嚴重。這話說得老百姓心裡犯嘀咕，那么，咱也不得不弄清楚，這新冒出來的“剛性泡沫”對於中國經濟的影響到底有多大呢？

中國經濟的“剛性泡沫”會破滅嗎？

當然，稍作分析就會發現這所謂剛性泡沫其實也是新瓶裝舊酒。咱把這詞分開來看解讀。

首先，啥是泡沫？按照經典定義，經濟泡沫是指基本面不健全的商業事業，並伴隨著高度的投機性。任何一個泡沫的特徵都是資產價格的快速上漲和之後的快速下跌。如果資產價格快速上漲不是源於基本面的改善，那么就是基於投資者自我實現的預期。投資者相信價格將繼續上漲，不斷買入並真的推動價格上漲，從而形成泡沫。

第二，啥叫剛性？剛性就是指不得不做，必然要做的事情。如剛性需求，就是不得不產生的需求，沒這個需求就要活不下去。那么剛性泡沫，同樣也就是指一定要產生的泡沫，沒有這個泡沫就要活不下去。越聽越奇怪？奇怪就對了，因為剛性泡沫本身就是這樣一種特殊的泡沫，也就是離開了這個泡沫經濟就會崩潰，整個經濟的基礎建立在這個剛性的泡沫之上。換言之，經濟，已經被經濟泡沫所綁架了。

歷史

泡沫在歷史上時有發生。荷蘭17世紀有過鬱金香狂熱，法國18世紀初出現了密西西比股票泡沫，英國在同期出現了南海泡沫以及19世紀中期的鐵路狂熱，美國在20世紀初出現了股票和土地的雙重泡沫，然後就是日本在20世紀80年代的房地產泡沫，20世紀90年代世界範圍內的網際網路泡沫，2005至2007年的全球房地產泡沫。這些泡沫都是因為資產的估值水平極大的偏離了基本面而產生 。

必要條件

泡沫產生的必要條件是什麼呢？首先就是極度寬鬆的貨幣政策，其次是新的題材、技術、產品、地區、概念和商業模式，再次是缺乏經驗的投資者，然後是政府或明或暗的支持，最後是世界經濟霸主地位的更迭。

擔保也會導致泡沫。政府為了追求經濟成長速度，通過政策提供投資安全/收益的保證，吸引投資者在風險較高的領域進行投資，原本應有風險投資被政府擔保成為無風險投資，從而導致過度投資、槓桿加大、風險積累、資產價格飆升，金融風險累積，泡沫形成和破裂的可能性增大。除此之外，擔保還會面臨道德風險。你替別人擔保風險，被擔保人最理性的做法是冒更大的險 。

主要體現

中國目前屬於這種情況嗎？據報導，剛性泡沫主要體現在中國股市、樓市、影子銀行、其他融資與金融創新等各個方面。政府通過各種不同方式向中國金融體系提供各種顯性和隱性的擔保。例如中國的金融機構都熱衷於做“影子銀行業務”，在監管之外變相進行融資放貸。這樣做好處很多：

第一不用交存款準備金，

第二不算資本充足率，

第三不受利率政策的限制。

第四不受貸款規模的限制。

做影子銀行業務在中國對銀行來講利差空間是大於資產負債表所受監管資產的，這是中國影子銀行的主要特點。據某國際機構測算，2015年中國影子銀行規模超過41萬億，風險正是從這片不受監管的領域開始的。

原因

剛性泡沫為啥風險在這兒？因為影子銀行產品大部分是“剛性兌付”，就是到期後必須兌付投資者本金收益。虧錢了怎么辦？虧錢了還是得兌付，信託基金一定要支付投資者本金利息，為啥要支付，因為不得不支付。信託基金的背後是商業銀行，而眾所周知，商業銀行在中國都是國有銀行，依靠的是國家政府的信譽背書。很“影子銀行”多理財產品是在國有銀行的視窗被不知情的人購買的。不兌付？這不是要造成社會不安定嗎？其他領域也同理，中國的股市與外國最大不同在於只能做多，不能夠做空。在中國股票市場中禁止賣空的行為，和上文所說的“剛性兌付”以及房地產市場中要求開發商給虧錢的投資者補差價的行為一樣，都是一種政府信用背書的行為。也就是說，在金融信貸和房地產領域，“基本面”是靠政府背地裡用信用背書支撐。這便是剛性泡沫在虛擬經濟的基礎。

剛性泡沫

說完了虛擬經濟，來說說實體。剛說了房地產市場是依靠政府的隱性信用背書，而在實體經濟的重點領域，目前很多產業產能嚴重過剩，包括鋼鐵、水泥、太陽能面板、電解鋁、建築工程實施等等。儘管長期虧損，但過剩行業依然能得到大額的利潤補助。現在過剩的行業曾經享有很高的利潤率，行業吸引力很大，許多企業迅速進入，從而形成產能過剩局面。比如太陽能行業曾經是戰略新興行業，有立項方面的支持、地方政府的財政撥款和貸款配套。這些都屬於政府背書。這容易引發一類心理，那就是民營企業也會認為業家如果自己也到政府重點發展的領域經營，把企業不斷做大，一旦以後經營發生困難，政府就一定會救，就會大而不倒。國有企業傾向於擴大規模的主要原因之一是做大才不會被別的國有企業兼併，才能在需要合併的時候兼併別人。產能過剩本身就是泡沫的一種表現，不難看出，產能過剩的背後依然是政府的信用背書。

風險

導致中國金融系統裡面隱含了巨大風險，這種風險所連線的實體經濟主要在於房地產和產能過剩行業。由於各種風險都是通過隱性擔保提供，所以風險的總量和風險的積聚多大大超過了官方統計所顯現的規模。更成問題的是，政府的隱性擔保嚴重地扭曲了投資者的風險偏好，鼓勵了不負責任的投資投機行為，更加導致了整個經濟體系風險的大量增加。這種風險如何被分解？就只有靠政府繼續不斷的背書，就像是用一個謊話掩飾另一個謊話一樣，撒謊由此變得無窮無盡。這種說謊的思維落到實際層面上就是政府持續補貼。對於銀行、金融、鋼鐵、房產、水泥、太陽能等領域的經濟補貼，在實體經濟層面構成了剛性泡沫的基礎。

泡沫的危害是顯而易見的：經濟損失和腐敗，勞動和資源的浪費，以及對於人們心理的深刻影響。但是，正如《大泡沫》的作者，財經作家格羅斯所說，如果我們換一種角度來看待泡沫，卻會得出另一種結論。泡沫從無到有，由小變大以至於最後破裂的過程，其實也醞釀出了一種“泡沫經濟模式”。人們在泡沫中往往不會有任何恐懼不安的情緒，而是會最大限度利用泡沫、消費泡沫，讓經濟泡沫為自己的財富牟利。而即使經濟泡沫破滅，泡沫經濟帶來的商業繁榮和消費基礎，會在若干年後帶來長期收益。在剛性泡沫的背後，不誇張地說，承載著整個國民經濟，因此沒有人會願意它破滅，也沒有人支付得起它破滅的經濟成本。

如何化解

剛性泡沫的結果只有兩種可能，一是讓泡沫裡面的氣慢慢放，實現經濟的軟著陸；二是泡沫吹破了，導致經濟的硬著陸。

中國國內的問題只要改革都能夠解決。一方面，在整個社會人均收入達到中高水平的前提下，可以相應的調整未來的發展目標和相應的政策。另一方面，政府要讓市場最大限度的發揮配置資源的作用，理清政府和市場的邊界，改革預算的軟約束，建立考評和激勵機制，逐漸減少政府提供的隱性或者顯性的擔保。在金融體制方面，鼓勵信息披露，進行利率市場化改革，發展多層次的資本市場，實現資本項目下的開放。以賈伯斯給史丹福大學畢業生的發言中的一句話來總結，就是“死亡很可能是生命最好的發明”，讓殭屍企業破產可以避免社會資源的巨大浪費。