中東北非地區主權信用風險研究報告

2021年11月，大公國際發布了中東北非國家主權信用風險研究報告。

基本介紹

• 中文名：中東北非地區主權信用風險研究報告
• 發布時間：2021年11月

報告介紹

大公國際認為中東北非國家主權信用級別處於全球中等水平，其中8個國家處於投資級，6個國家處於投機級，科威特是中東北非地區主權信用級別最高的國家，本、外幣級別均為AA。

地緣政治矛盾、宗教關係複雜、恐怖攻擊頻繁以及政府執政能力偏低是該地區國家所面臨的主要挑戰，重要的地理位置和豐富的油氣資源使得中東北非地區成為大國博弈的焦點地區。中東北非地區金融業發展迅速，金融體系穩健性處於中等水平，需警惕美聯儲縮錶帶來的風險。中東北非地區經濟發展處於全球中等偏低水平，2020年經濟受疫情影響普遍衰退。短期內，全球油價的大幅反彈、新冠疫苗的接種和經濟刺激政策有利於中東北非國家經濟復甦，但經濟復甦效果仍受地緣政治環境和疫苗接種速度等因素影響。中長期來看，經濟結構單一、國民受教育程度偏低和地緣政治矛盾仍然是中東北非地區經濟發展的主要制約因素。中東北非國家政府財政對國際油價具有一定依賴性，抗疫政策的實施也導致多國政府財政赤字率上升，但財政鞏固政策、充裕的主權財富基金和較低的融資成本有助於維持償債來源的安全性。受疫情和財政赤字率上升的影響，中東北非國家政府債務負擔率普遍攀升，但各國政府債務期限結構合理，債務集中到期風險較小。大宗商品價格下跌導致多數中東北非國家經常項目順差減少或逆差增加，主權財富基金有力保障產油國外幣償債能力的穩定性，但部分非產油國外幣償債能力承壓。

本文所指的中東北非地區主要包括阿爾及利亞、巴林、埃及、以色列、約旦、科威特、摩洛哥、阿曼、卡達、沙特、突尼西亞、土耳其、阿聯和葉門，總計14個國家。

報告內容

一、償債環境

（1）政治生態

中東北非地區政局穩定性總體處於中等水平，地緣政治矛盾、宗教關係複雜、恐怖攻擊頻繁以及政府執政能力偏低是該地區國家所面臨的主要挑戰。首先，中東北非地區是全球戰亂較為集中的區域之一，巴以衝突、葉門內戰等此起彼伏。其次，中東北非地區也是全球宗教關係錯綜複雜的區域，遜尼派和什葉派、基督教和天主教之間的矛盾與紛爭也是導致該地區衝突頻發的原因之一。再次，中東北非地區活躍著伊斯蘭國（ISIS）和基地組織等多個恐怖組織，同時塔利班政府的上台也使得中東北非地區的國家安全面臨新的不確定性。此外，在推動政治轉型的過程中如何加強政府執政能力也是大多數中東北非國家亟待解決的問題。

重要的地理位置和豐富的油氣資源使得中東北非地區成為大國博弈的焦點地區。中東北非地區是全球油氣儲備最為豐富的地區之一，世界各國博弈與角逐的最終目的也是為本國爭取最大的經濟利益，而中東北非剛好位於亞、非、歐三大洲的交匯處，堪稱戰略要地，因而更是美國、歐盟和俄羅斯等國家的必爭之地。此外，地緣政治和宗教矛盾等問題也難以在短期內得到解決。預計在未來的一段時間內，中東北非地區仍將維持宗教矛盾、武裝衝突和代理人戰爭頻發的局面。

（2）信用生態

中東北非國家金融業起步較晚，但發展迅速。中東北非國家現代金融業起步較晚，但隨著經濟全球化的不斷深入，中東北非地區金融業規模也不斷壯大。2020年海合會國家伊斯蘭金融資產規模在全球伊斯蘭金融資產規模中的占比超過40.0%，同時阿聯杜拜已成為全球重要的金融中心之一，2021年3月其全球金融中心指數（GFCI）排在全球第19位。整體來看，銀行業仍然是中東北非國家金融業的重要組成部分，股市和債市發展緩慢，同時國有銀行占主導地位，私人銀行和外資銀行進入門檻較高。

疫情期間，多國央行實施寬鬆貨幣政策以保障供應和刺激經濟。2020年新冠肺炎疫情（下文簡稱“疫情”）爆發後，中東北非多國央行下調基準利率以刺激經濟。不過上述政策以及美聯儲量化寬鬆導致2020年下半年通脹壓力劇增，部分國家重新進行了加息，其中土耳其於2020年末將基準利率上調至17.0%，超過了2019年末的水平。

中東北非地區金融體系穩健性處於中等水平，需警惕美聯儲縮錶帶來的風險。首先，為抗擊疫情所採取的延期償還貸款和降低貸款門檻等政策導致部分國家金融資產質量下降，其中2020年摩洛哥和阿聯不良貸款率分別上升0.7和1.7個百分點至8.2%和8.2%，阿爾及利亞和突尼西亞的不良貸款率也處在13.0%左右的高位。其次，疫情衝擊下中東北非國家銀行業盈利能力也出現下降，其中阿聯、沙特和埃及銀行業資產利潤率下降明顯，分別下降0.9、0.7和0.6個百分點至0.7%、1.2%和1.2%。再次，中東北非國家銀行業資本充足性仍然保持良好態勢，2020年各國資本充足率均不低於13.0%，滿足巴塞爾協定III的最低要求。此外，美聯儲已宣布將在2021年11月開始縮表，需警惕由此帶來的國際熱錢加速撤離風險。

二、財富創造能力

中東北非地區的經濟發展處於全球中等偏低的水平，2020年經濟受疫情影響普遍衰退。中東北非地區大多為開發中國家或低收入國家，經濟對油氣等資源較為依賴，工業化程度較低，經濟發展總體處於中等偏低水平。2020年中東北非國家國內生產總值（GDP）之和不足3.3萬億美元，不足當年全球GDP總量的5.0%；人均GDP方面，以色列和產油國人均GDP高於1萬美元，其他國家普遍低於1萬美元。此外，疫情也導致中東北非地區實際經濟總體萎縮3.2%，超過了2008年全球金融危機時期。

中東北非國家經濟增速差異較大，產油國經濟衰退更為明顯。疫情帶來的經濟衰退導致大宗商品價格在2020年第二季度大幅下跌，受此影響，產油國實際經濟衰退幅度更為明顯，平均達到5.5%，非產油國衰退幅度平均約為3.4%。經歷了2020年經濟衰退之後，中東北非國家經濟脆弱性猶存。首先，產油國的經濟轉型需要經歷長期的過程，其經濟成長對油氣資源仍有較高依賴度。其次，由於疫情期間各國紛紛採取寬鬆的貨幣政策刺激經濟，同時中東北非國家金融市場欠發達，因此貨幣超髮型通脹壓力將顯著增加。再次，淨出口的下降也導致中東北非多國2020年國際儲備總額出現下滑，其中巴林降幅甚至高達35.4%。

短期內，全球油價的大幅反彈、新冠疫苗的接種和巨觀經濟的刺激有利於中東北非國家經濟復甦，但經濟復甦效果仍受地緣政治環境和疫苗接種速度等因素影響。首先，全球油價在2020年第三季度開始反彈，2021年7月更是超過70美元/桶，這將對中東北非產油國的經濟復甦形成極大利好。其次，中東北非國家新冠疫苗接種比率正在穩步提高，其中阿聯每百人接種新冠疫苗劑次數已超過200劑，完成全程接種的人口數已超過人口總數的80%。再次，疫情期間各國紛紛使用寬鬆的財政和貨幣政策來刺激經濟，從而有利於經濟恢復。不過中東北非地區地緣政治矛盾依舊尖銳，且部分國家疫苗接種率仍然較低，存在疫情大幅反彈的可能，從而拖累區域整體的經濟復甦。總體來看，2021和2022年中東北非地區經濟增速預計保持在4.1%左右。

中長期來看，經濟結構單一、國民受教育程度偏低和地緣政治矛盾仍然是中東北非地區經濟發展的主要制約因素。首先，中東北非國家經濟結構大多較為單一，在全球化分工中處於邊緣化的位置。其次，中東北非國家國民受教育程度整體偏低，僅高於南亞地區和撒哈拉以南非洲地區。再次，宗教矛盾、大國博弈以及恐怖主義等因素難以在短時間內解決，地緣政治矛盾的隱患仍將長期存在，會對地區長期經濟增速形成掣肘。不過中東北非地區人口結構較為年輕化，同時各國對國民教育的重視程度逐漸提高，未來有望享受“人口紅利”優勢，以促進經濟成長。預計中東北非地區中長期經濟增速將小幅回落至3.3%左右，但仍然高於2017-2019年的平均水平（約在2.5%左右）。

三、償債來源與負債平衡

中東北非國家政府財政對國際油價具有一定依賴性，抗擊疫情的各項政策導致多國政府財政赤字率上升，但財政鞏固政策、充裕的主權財富基金和較低的融資成本有助於維持償債來源的安全性。首先，2020年全球油價的大幅下跌以及各國抗擊疫情所採取的“封城”和增加福利性開支等政策共同導致中東北非國家政府財政赤字率上升或者由財政盈餘轉為財政赤字，不過2020年中東北非地區平均財政赤字率（約為8.1%）仍然低於全球平均水平（約為10.2%）。其次，當前大多數中東北非國家政府在進行財政鞏固措施，但財政鞏固效果仍然受國際油價走勢、疫情發展狀況以及地緣政治矛盾等因素限制。再次，產油國大多擁有龐大的主權財富基金，其資產可完全覆蓋各自國家政府的財政赤字總額，必要時可作為償債來源的重要補充。預計未來1-2年國際油價將以震盪上升的走勢為主，對產油國財政鞏固政策有利。總體來看，中東北非國家償債來源主要來自政府財政收入，償債來源安全性在全球處於中等水平。

受疫情和財政赤字率上升的影響，中東北非國家政府債務負擔率普遍攀升，但仍低於全球平均水平；各國政府債務期限結構合理，債務集中到期的風險較小；產油國與非產油國政府債務負擔率異化程度較大。首先，受財政鞏固政策的影響，疫情期間中東北非各國除了增加財政開支以外，還會通過舉債的方式抗擊疫情和刺激經濟，並由此導致各國政府債務負擔率普遍上漲。2020年中東北非各國各級政府債務負擔率加權平均值約為53.5%，同比上升11.1個百分點，但仍然低於同期全球各國各級政府債務負擔率加權平均值（約為98.6%）。其次，在政府債務期限結構方面，2020年中東北非各國各級政府短期債務占比大多較低，政府債務集中到期的風險較小。再次，中東北非地區產油國與非產油國各級政府債務負擔率的異化程度較高。2020年中東北非地區各級政府債務負擔率低於40.0%的國家大多為產油國，而非產油國各級政府債務負擔率普遍較高，其中巴林甚至接近130.0%。造成上述現象的主要原因在於產油國政府在2018年油價上漲周期結束後有一定的財富積累，同時產油國大多擁有主權財富基金，能夠對此次危機起到一定的緩衝作用。

四、外幣償債能力

全球大宗商品價格下跌導致多數中東北非國家經常項目順差減少或逆差增加，主權財富基金有力保障產油國外幣償債能力的穩定性，部分非產油國外幣償債能力承壓。首先，2020年上半年全球大宗商品價格的下跌使得中東北非國家出口創匯能力大幅降低，同時疫情的蔓延也導致中東北非國家旅遊業受到重創，多數國家經常項目餘額與GDP之比均出現不同程度減少。其次，中東產油國擁有豐富的主權財富基金，其資產總額可實現對總外債的完全覆蓋，同時阿爾及利亞、以色列等國家外債總額較少，國際儲備充裕，可實現國際儲備對總外債的完全覆蓋。再次，產油國以及巴林、阿曼等國家本幣與美元匯率固定，且外幣債務多為美元債，幾乎不存在因匯率波動造成違約的風險。值得注意的是部分非產油國存在外債期限結構不合理、國際儲備對總外債覆蓋度低以及國內長期戰亂等問題，外幣償債能力承壓。