2002年中國證券市場投資策略

前言

證券市場中有一句大家經常引用的諺語：不要把所有的雞蛋放在一個籃子裡。這實際上反映了一種投資理念，其實，把所有的雞蛋都放在一個籃子裡，又何嘗不是另一種投資理念呢？但究竟把雞蛋放在什麼樣的籃子裡，或者把多少只雞蛋放在多少種類的籃子裡呢？要回答這一問題，大概就需要策略研究，或者說，策略研究的對象就是類似這些問題。西方的跨國金融企業，尤其是投資銀行，鑒於其金融服務和投資全球性特徵，都非常注重策略研究，他們一般設有首席經濟學家和首席策略研究員領導下的團隊，對區域和國別的風險進行評估，對各個地區、各個證券市場的投資比例、投資品種和投資時機提出建議。由於有些國際重量級的投資銀行的投資行為對市場具有舉足輕重的影響，所以，他們的投資策略同樣會對全球各個證券市場帶來不同程度的衝擊。中國證券市場的投資者由於自身資金實力和外部金融管制的原因，還不大可能進行跨國、跨地區的全球化投資，故我們的策略研究的現實範圍相比之下要狹窄一些，如國內的A股市場、B股市場、債券市場和場外證券市場等。但隨著中國加入WTO，中國實現人民幣自由兌換、允許境內投資者投資境外資本市場也是遲早的事情，因此，我們的策略研究也應該超前。長期以來，絕大多數投資者只關注於A股市場，將中國的證券市場與深滬A股市場幾乎等同起來，成也A股、敗也A股，這種把所有的“雞蛋”都放在A股市場上的投資策略顯然是應該反思的，尤其是當這一市場沒有太多機會的時候。回顧過去的2001年，幾乎所有的投資者都會說2001年的市場不好。的確，2001年的A股市場是1996年開始的一輪牛市中跌幅最大的一年，也是中國的大批機構投資者入市以來遭受挫折最重的一年。然而，我們仔細分析起來，2001年的投資熱點和盈利機會卻不少，不過，大多都是在A股市場之外的證券市場，如2月19日B股市場對境內居民開放，基於A、B股的巨大價格差和對A、B股合併的良好預期，引發B股井噴式行情。由於B股政策的變化，引起投資者對H股對內開放的預期，3月到6月之間，香港市場掀起了一波國企股、紅籌股行情，成了香港股市低迷市道中的亮點。轉配股問題的解決、減持國有股、B股市場的開放以及外資法人股的流通，又使得2001年上半年法人股市場延續了2000年的火爆行情，並且漸漸演變成了一個高度投機的市場。但如果說B股只是對境內居民開放、法人股市場很不規範和缺乏流動性、H股和紅籌股缺乏正常的投資通道，那么，2001年國債市場則是所有投資者都可以參與的一個精彩紛呈、熱點不斷的市場。2001年在交易所上市國債的數量達到創記錄的4個，發行總額幾乎是此前掛牌交易量的總和，在品種上更是推出了20年期的全新券種；企業債券市場也隨著中國移動50億元浮息券的發行上市，以及寶鋼和石油債券的掛牌交易，市場規模幾乎擴大一倍；而且，國債市場個別品種的投機性也不亞於股市，給投資者帶來了可觀的盈利。 2001年的證券市場熱點產生於A股市場之外，可能與投資者對資本市場開放的預期密切相關，反映了投資者開始逐漸學習、接受乃至嘗試國際成熟市場的投資理念，同時也反映了投資者對A股與國際股市接軌方式不確定性的擔憂。那么，我們多年來習以為常的投資理念和操作思路是否也應該作適時的調整呢？我想這是不容置疑的。首先，我們的市場環境發生了很大的變化。加入WTO，意味著資本市場和國際接軌的進程回快，投資者在選擇市場和投資品種時，必然會考慮市場的未來發展不進行不同市場間的投資價值比較，所以，投資會更趨於理性。記得中石化發行時，按發行價4.22元向戰略投資者配售，而同時，作為H股的中石化股價只有1元多，明明餐光或者是頌翁不在窮的表現。今後，這類“戰略投機”的現象應該會比較少了。其次，A股市場的流動性（交易量）隨著機構投資者的增加而在不斷減弱，長期以來集中投資的坐莊盈利模式遇到了前所未有的挑戰。這次股市的大幅下跌，使得單個股票持倉量巨大的投資者無法套現，因此，分散投資是否可能成為2002年一種認同率較高的理念呢？而且，隨著資產管理業務的規範法規的出台，基於市場趨勢熱點預期的投資z且合也會不斷面市。最後，資本市場的格局會有所變化。長期以來A股市場一直是絕大多數投資者惟一參與的資本市場，而且，1996年步入牛市至今，“輕指數、重個股”這種市場操作的思維定勢一直被廣泛接受，而事實上，中國股市的系統性風險一直要高於成熟市場，如本次A股市場下跌過程中，只有千萬之五的股票能夠倖免不跌。2001年以來，越來越多的投資者認識到，與其他股票市場相比，A股高企的股價是缺乏競爭力的，而2002年經濟成長7%的預期目標，也不能給投資者很大的想像空間。相比之下，債券市場和期貨市場也許有更多的發展機會，如企業債可轉債等的大量湧現，尤其是股指期貨呼之欲出，不僅會改變資要市場的格局，而且會造就新的投資機會。總之，證券市場單純追求發展的時代已經過去，規範和變革將是2002年證券市場的一個明顯特徵，新的理念伴隨著新的規則，也使得我們不得不思索：下一步採取怎樣的投資策略和盈利模式？在我們這本凝聚了眾多研究員心血的策略報告中，我們就2002年證券市場可能遇到的外部環境和市場變革所產生的各種機遇和風險作了預測和分析，並系統地提出了相應的策略。例如，我們在對市場的判斷方面，我們認為A股市場可能會是一個平衡市，並根據2002年市場的特徵、理念變化和可能出現的熱點，提出了最佳化流動性管理，通過買賣時機優選來降低組合投資的系統性風險，機構投資者適宜進行大樣本組合投資等策略。我們策略報告的一個重要特色是對證券市場的各個組成部分都有詳實的論述，如除了較大篇幅論述A股市場之外，對B股市場、債券市場、香港H股、紅籌股市場2002年的變化趨向也有全面的論述。對金融衍生品的研究，尤其是對某些品種的推出可能給市場帶來的機遇和衝擊的預測，是本書的另一大特色，如股指期貨如果在2002年試點，那它的出現不僅會改變長期以來股市只有通過做多才能盈利而且盈利水平取決於上漲空間的交易模式，而且會改變A股市場歷來通過資金推動股指的特徵。我們認為，哪些股票會被選入到作為期貨契約標的物的指數樣本中去，將可能成為下一階段的一個市場熱點，我們的金融工程部對股票指數的研究在國內是屬於非常前沿的，相信能夠給投資者提供服務。本書中我們還對2001年上市公司的業績作了總體和分行業預測，並對2002年的上市公司和各個行業的成長性進行展望。我們的研究所自1996年起就對幾乎每家上市公司的業績進行中報和年報預測，並定期在網上公布，應該說對市場有一定的影響力。待業公司部作為中國證券業內最大的一個專業部門，研究人員數量一直占整個研究所的半壁江山，上市公司所涉及的104個細分行業都有專人研究。例如，我們預測2001年有53個細分行業的平均淨利潤上升，如貿易、儀表、模具磨料、船舶重工和家電行業；另外51個細分行業的平均淨利潤下降，其中降幅較大的分別是酒、廣播電視設備配件、建築業、氯鹼等行業。此外，行業公司部的另一個重頭產品也通過本書奉獻給讀者，那就是“國泰君安A股上市公司投資價值評估”，這是國泰君安證券研究所對A股上市公司進行的第二次評估，評估是根據本所提出的“基於成長性的投資價值評價體系”做出的。該評價體系由PEG、行業的成長性與企業的競爭地位、管理能力、財務狀況四項指標以不同權重構成。根據這次評價，華僑城、中集集團、青島海爾、深萬科、華晨集團、同仁堂、上港集箱、鹽田港、新興鑄管、東風汽車列按總分排名的前10名。策略研究在中國的證券市場研究中還屬於一個新興的研究領域，儘管有很多證券投資的諮詢文章人提出投資策略建議，但大多數的研究都不知道如何運用策略研究的系統方法和工具，大多都是一種根據既成事實進行簡單的演繹和推測、看圖說話。於是，有人就提出要“走在曲線前面”，但這又衍生出兩個問題：一是怎樣才能走在曲線前面，即所謂的市場判斷問題，由於影響市場走勢是多因素的，複雜的和非線性的，所以迄今為止我們還沒有看到國內比較有前瞻性和說服力的這類報告，而我們則構想建立可以模擬市場運行的試驗室（類似於建築、航空等測試中運用的風洞實驗），依賴自身強大的資料庫支持，來完成我們的市場預測報告。二是假定我們的判斷確實走在了市場前面，是否就意味著我們一定能跑贏市場？回答是否定的，大量的經驗表明，市場判斷和投資操作是不能等同的，後者主要受操作策略左右，如我們經常會發現有些投資者市場判斷能力很強，但投資業績卻長期不佳。而對機構投資者而言，由於其巨額資金的進出本身就會造成市場的衝擊成本，因此要戰勝市場，投資策略研究則顯得尤為重要，這就是我們加大在策略研究上的投入的首要原因。中國證券市場以機構投資者為主體的時代已經越來越近了，機構投資者的投資風格和投資策略正在潛移默化地影響著市場。我們國泰君安證券研究所的策略研究以市場研究部為主體，在金融工程部和巨觀研究部等多部門配合下，主要為機構投資者提供服務，相信本書對證券市場的各類投資者都有一定的參考價值，更希望通過此書來溝通我們之間的聯繫，並請多提寶貴意見。國泰君安證券研究所所長李迅雷 2002年1月

2002年中國證券市場投資策略

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